第八章 企業(yè)投融資決策及重組

第一節(jié) 籌資決策

一、資本成本

(一)資本成本的概念

資本成本是企業(yè)籌資和使用資本而承付的代價(jià)。此處的資本是指企業(yè)所籌集的長(zhǎng)期資本，包括股權(quán)資本和長(zhǎng)期債權(quán)資本。從投資者的角度看，資本成本也是投資者要求的必要報(bào)酬或最低報(bào)酬。

(二)資本成本的內(nèi)容

資本成本從絕對(duì)量的構(gòu)成來(lái)看，包括用資費(fèi)用和籌資費(fèi)用兩部分。

(1)用資費(fèi)用。用資費(fèi)用是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和對(duì)外投資活動(dòng)中因使用資本而承付的費(fèi)用。用資費(fèi)用是資本成本的主要內(nèi)容。長(zhǎng)期資本的用資費(fèi)用是經(jīng)常性的，并隨使用資本數(shù)量的多少和時(shí)期的長(zhǎng)短而變動(dòng)，因而屬于變動(dòng)性資本成本。

(2)籌資費(fèi)用?；I資費(fèi)用是指企業(yè)在籌集資本活動(dòng)中為獲得資本而付出的費(fèi)用。通常是在籌資時(shí)一次全部支付的，在獲得資本后的用資過(guò)程中不再發(fā)生，因而屬于固定性的資本成本。

(三)資本成本的屬性

資本成本是企業(yè)的一種耗費(fèi)，需由企業(yè)的收益補(bǔ)償，但它是為獲得和使用資本而付出的代價(jià)，通常并不直接表現(xiàn)為生產(chǎn)成本，且資本成本一般只需計(jì)算預(yù)測(cè)數(shù)或估計(jì)數(shù)，用于投融資決策。

資本成本與貨幣的時(shí)間價(jià)值既有聯(lián)系又有區(qū)別。貨幣的時(shí)間價(jià)值是資本成本的基礎(chǔ)，而資本成本既包括貨幣的時(shí)間價(jià)值又包括投資的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值。在有風(fēng)險(xiǎn)的條件下，資本成本率也是投資者要求的必要回報(bào)率。

(四)資本成本率的計(jì)算

1.個(gè)別資本成本率

個(gè)別資本成本率是某一項(xiàng)籌資的用資費(fèi)用與凈籌資額的比率。其測(cè)算公式如下：

K=D/(D-f)

K=D/P(1-f)

式中 K——資本成本率，用百分率表示;

D——用資費(fèi)用額;

P——籌資額;

f——籌資費(fèi)用額;

F——籌資費(fèi)用率，即籌資費(fèi)用與籌資額的比率。

個(gè)別資本成本率的高低取決于三個(gè)因素，即用資費(fèi)用、籌資費(fèi)用和籌資額。

(1)長(zhǎng)期債務(wù)資本成本率的測(cè)算

①長(zhǎng)期借款資本成本率的測(cè)算

式中 Kl——長(zhǎng)期借款資本成本率;

Il——長(zhǎng)期借款年利息額;

L——長(zhǎng)期借款籌資額，即借款本金;

Fl——長(zhǎng)期借款籌資費(fèi)用率，即借款手續(xù)費(fèi)率;

T——業(yè)所得稅率。

相對(duì)而言，企業(yè)借款的籌資費(fèi)用很少可以忽略不計(jì)。這時(shí)長(zhǎng)期借款資本成本率可按以下公式測(cè)算：

Kl= Rl (1一T)

式中Rl——借款利息率。

當(dāng)借款合同附加補(bǔ)償性余額條款的情況下，企業(yè)可動(dòng)用的借款籌資額應(yīng)扣除補(bǔ)償性余額，此時(shí)借款的實(shí)際利率和資本成本率將會(huì)上升。

【例1】某公司從銀行借款200萬(wàn)元，借款的年利率為11%。每年付息，到期一次性還本，籌資費(fèi)用率為0.5%，企業(yè)所得稅率為25%，則該筆借款的資本成本為：

=200×11%×(1—25%)÷[200×(1—0.5%)]=8.29%

②長(zhǎng)期債券資本成本率的測(cè)算。企業(yè)債券資本成本中的利息費(fèi)用亦在所得稅前列支，但發(fā)行債券的籌資費(fèi)用一般較高。債券的籌資費(fèi)用即發(fā)行費(fèi)用，包括申請(qǐng)費(fèi)、注冊(cè)費(fèi)、印刷費(fèi)和上市費(fèi)以及推銷(xiāo)費(fèi)等。在不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)，債券資本成本率可按下列公式計(jì)算：

式中 Kb——債券資本成本率;

B——債券籌資額，按發(fā)行價(jià)格確定：

Fb——債券籌資費(fèi)用率;

Ib——債券每年支付的利息。

【例2】 某公司發(fā)行面值100元、期限5年、票面利率為12%的長(zhǎng)期債券。債券的票面金額是2 000萬(wàn)元，企業(yè)按溢價(jià)發(fā)行，發(fā)行價(jià)為2 200萬(wàn)元，籌資費(fèi)用率為2%，公司所得稅率為25%。則公司發(fā)行該債券的資本成本為：

=2 000×12%×(1—25%)÷[2 200×(1—2%)]

=8.35%

(2)股權(quán)資本成本率的測(cè)算

①普通股資本成本率的測(cè)算。普通股資本成本率的測(cè)算有兩種主要思路：其一是用股利折現(xiàn)模型：

式中 P0——普通股融資凈額;

Dt——普通股第t年的股利;

Kc——普通股投資必要報(bào)酬率，即普通股資本成本率。

運(yùn)用上列模型測(cè)算普通股資本成本率，因具體的股利政策不同而有所不同。

如果公司采用固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金股利D元，則資本成本率可按下式測(cè)算：

【例3】某公司采用固定股利政策，每年每股分派現(xiàn)金股利l元，普通股每股融資凈額10元，則該公司的普通股資本成本率為： 如果公司采用固定增長(zhǎng)股利的政策，股利固定增長(zhǎng)率為G，則資本成本率按下式測(cè)算：

式中 D1——第一年股利。

【例4】某公司采用固定增長(zhǎng)股利政策，如果第】年的每股股利為1元，每年股利增長(zhǎng)率為2%，普通股每股融資凈額為10元，則該公司的普通股資本成本率為：

其二是資本資產(chǎn)定價(jià)模型。股票的資本成本即為普通股投資的必要報(bào)酬率，而普通股投資的必要報(bào)酬率等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率加上風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，公式為：

式中 Rf，——無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率;

Rm——市場(chǎng)平均報(bào)酬率;

β——風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。

股票投資的必要報(bào)酬率可以在債券利率的基礎(chǔ)上再加上股票投資高于債券投資的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。

②優(yōu)先股資本成本率的測(cè)算。優(yōu)先股通常每年支付股利相等，在持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)下，可將優(yōu)先股的資本成本視為求永續(xù)年金現(xiàn)值，則優(yōu)先股資本成本率的測(cè)算公式為：

式中 Kp——優(yōu)先股資本成本率;

D——優(yōu)先股每股年股利;

P0——優(yōu)先股籌資凈額。

③留用利潤(rùn)資本成本率的測(cè)算。公司的留用利潤(rùn)(或留存收益)是由公司稅后利潤(rùn)形成的，屬于股權(quán)資本。留用利潤(rùn)的資本成本，是一種機(jī)會(huì)成本。留用利潤(rùn)資本成本率的測(cè)算方法與普通股基本相同，只是不考慮籌資費(fèi)用。

2.綜合資本成本率的測(cè)算

(1)決定綜合資本成本率的因素。綜合資本成本率是指一個(gè)企業(yè)全部長(zhǎng)期資本的成本率，通常是以各種長(zhǎng)期資本的比例為權(quán)重，對(duì)個(gè)別資本成本率進(jìn)行加權(quán)平均測(cè)算，故又稱(chēng)加權(quán)平均資本成本率。個(gè)別資本成本率和各種資本結(jié)構(gòu)兩個(gè)因素決定綜合資本成本率。各種長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu)是指一個(gè)企業(yè)各種長(zhǎng)期資本分別占企業(yè)全部長(zhǎng)期資本的比例，即狹義的資本結(jié)構(gòu)。在個(gè)別資本成本率一定的情況下，企業(yè)綜合資本成本率的高低是由資本結(jié)構(gòu)所決定的，這是資本結(jié)構(gòu)決策的一個(gè)原理。

(2)綜合資本成本率的測(cè)算方法。綜合資本成本率的測(cè)算公式：

式中Kw——綜合資本成本率;

Kj——第j種資本成本率;

Wj——第j種資本比例。

【例5】某公司投資一項(xiàng)目需要籌資l 000萬(wàn)元。公司采用三種籌集方式，向銀行借入

300萬(wàn)，資本成本率為10%;發(fā)行債券融資300萬(wàn)元，資本成本率為13%;發(fā)行普通股股票融資

400萬(wàn)元，資本成本率為16%。則這筆投資的資本成本率為：

=300÷1 000×10%+300÷l 000×13%+400÷1 000 x 16% =13.3%

(五)資本成本的作用

(1)資本成本是選擇籌資方式、進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策和選擇追加籌資方案的依據(jù)。①個(gè)別資本成本率是企業(yè)選擇籌資方式的依據(jù)。長(zhǎng)期籌資方式的個(gè)別資本成本率的高低不同，可作為比較選擇各種籌資方式的一個(gè)依據(jù)。②綜合資本成本率是企業(yè)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)和追加籌資決策的依據(jù)。企業(yè)全部長(zhǎng)期資本通常是由多種長(zhǎng)期資本籌資類(lèi)型的組合構(gòu)成。不同籌資組合的綜合資本成本率的高低，可以用作比較各個(gè)籌資組合方案、做出資本結(jié)構(gòu)決策的一個(gè)依據(jù)。

(2)資本成本是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目，比較投資方案和進(jìn)行投資決策的經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)。一個(gè)投資項(xiàng)目，只有當(dāng)其投資收益率高于資本成本率，在經(jīng)濟(jì)上才是合理的。通常將資本成本率視為一個(gè)投資項(xiàng)目必須賺得的“最低報(bào)酬率”或“必要報(bào)酬率”，視為是否采納一個(gè)投資項(xiàng)目的“取舍率”，作為比較選擇投資方案

（責(zé)任編輯：中大編輯）